Macroprudential FX Regulations: Sacrificing Small Firms for Stability?

Abstract

La regulación macroprudencial en moneda extranjera puede reducir el riesgo sistémico; sin embargo, se sabe poco acerca de sus consecuencias no deseadas. Propongo un mecanismo teórico en el que el descalce de monedas actúa como un medio para relajar las restricciones crediticias de las pequeñas empresas y muestro que las políticas que gravan los préstamos en dólares pueden aumentar las disparidades financieras entre las pequeñas y las grandes empresas. Para verificar esto empíricamente, estudio la implementación de un encaje macroprudencial en moneda extranjera por parte del Banco Central del Perú. Construyo una base de datos que combina datos confidenciales del registro de créditos bancarios junto con datos a nivel de empresa sobre empleo, ventas, industria y ubicación geográfica para el universo de empresas formalmente registradas. Demuestro que un aumento del 10 % en la exposición bancaria al encaje aumenta significativamente las disparidades en el crecimiento de los préstamos totales entre empresas pequeñas y grandes en 1,6 puntos porcentuales. Cuando se tiene en cuenta la sustitución a préstamos en moneda nacional de diferentes bancos, el efecto en la deuda de las empresas grandes es solo composicional. Usando datos confidenciales del universo de los contratos de derivados en moneda extranjera, muestro que las empresas que se ven más afectadas por la política no están cubiertas a través de estos derivados cambiarios. Finalmente, usando datos de encuestas a nivel de firmas encuentro que esta política tiene posibles implicaciones heterogéneas en los resultados reales de las empresas como inversión y producción.

Macroprudential FX regulation may reduce systemic risk; however, little is known about its unintended consequences. I propose a theoretical mechanism in which currency mismatch acts as a means for relaxing small firms’ borrowing constraints, and show that policies taxing dollar lending may increase financing disparities between small and large firms. To verify this empirically, I study the implementation of a macroprudential FX tax by the Central Bank of Peru. I construct a novel dataset that combines confidential credit register data with firm-level data on employment, sales, industry and geographic location for the universe of formally registered firms. I show that a 10% increase in bank exposure to the tax significantly increases disparities in the growth of total loans between small and large firms by 1.6 percentage points. When accounting for firms switching to soles financing from different banks, the effect on large firms’ debt is only compositional. Using a confidential dataset on the universe of FX derivative contracts, I show that firms that are mostly affected by the policy are not hedged through FX derivatives. Additional findings using survey data suggest that this policy has potential heterogeneous implications for firms’ real outcomes.